[MercadoLibre,MELI,메르카도리브레] 남미의 아마존 성장세가 무섭다

남미의 아마존, 알리바바라 불리는 메르카도리브레. 리브레라는 단어 어감이 참 좋다. Nacho Libre 영화도 생각이 난다. 최근 캐시우드의 강연을 찾아보고 있는 중, 메르카도리브레의 이커머스 시장 점유(풀필먼트 서비스)와  페이먼츠 플랫폼이 눈에 띄었다.

여튼 MELI는 지난 몇 달 동안 매우 높은 가치에 도달했고, 이는 당연히 투자자들을 걱정하게 만들었다. 
다만 조심스럽게 말하자면  e커머스, 핀테크(Mercado Pago) 등의 트렌드와 훨씬 높은 수익률의 잠재력을 감안할 때 이 회사는 여전히 매수세라고 본다.

투자 아이디어

MercadoLibre, Inc. 는 지난 몇 년 동안 매우 매수세가 붙은 회사가 되었다. 부분적으로 코로나바이러스 셧다운 덕분에, 그 사업은 성장과 가치를 매우 빠른 속도로 증가시킬 수 있었다. e커머스와 핀테크 모두의 성장 기회를 모색하고 MELI가 사업상 유사성을 감안할 때 알리바바 그룹 홀딩(BABA)과 유사한 수익성 수준을 달성할 수 있다는 생각도 든다.

Source:   labsnews.com

기업 개요

MercadoLibre는 1999년에 설립되었으며 남미에서 온라인 마켓플레이스와 결제 제공업체로 운영되고 있다. MercadoLibre는 이 두 영역 내에 "상거래"를 형성하는 "물류"와 "마켓플레이스"의 네 가지 식별 가능한 부문을 가지고 있으며, 회사는 "핀테크"로 분류하고 있다.
MercadoLibre는 지난 몇 년간 투자자들의 관심을 끌었다. MELI는 영업 특성상 남미 알리바바라는 꼬리표가 붙었다. 둘 사이에는 분명 많은 유사점이 있으며, 현재 e커머스 및 결제 동향을 볼 때 투자자들은 MELI의 수익이 매우 높은 속도로 계속 성장해 주가 및 밸류에이션이 하늘 높이 치솟을 수 있다고 믿고 있다.

Source:   10-Q

우리가 여기서 보는 것은 최근 3개월과 6개월 동안의 국가별, 부문별 구분이다. 여기서 한 가지 중요한 통찰력은 브라질과 아르헨티나에서 수입의 ⅔이 나온다는 것이다. 또 다른 테이크아웃은 각 부문에서 발생하는 소득의 비율이다. 이것은 각 부문마다 수익률이 매우 다르기 때문에 중요하며, 이는 결국 우리의 수익성 가정과 가치평가에 영향을 미칠 것이다. 현재 핀테크에서는 수익의 ⅓을 중심으로 기여하고 있다.
평가 지표를 피상적으로 살펴보면 MELI가 믿을 수 없을 정도로 과대평가되어 있다는 것을 알 수 있다. 그러나 항상 그렇듯이, 충분한 성장과 미래의 수익성을 감안할 때 이는 정당화될 수 있기 때문에, 회사를 정확하게 평가하기 위해 우리가 파악해야 할 핵심 분야들이다.

얼마나 더 성장할 수 있나?

MercadoLibre는 주로 라틴 아메리카에서 운영되며, 이는 6억 3800만 명의 잠재적인 TAM이 있다는 것을 의미한다. 게다가, 전자상거래의 침투는 2019년 전체 소매판매의 4%에 불과했는데, 이것은 빠르게 변하고 있는 것이라 볼 수 있다.

신용카드 사용 비율 : 현저히 낮다

지난해 메르카도리브레는 55.79%의 매출 성장을 올리는 데 성공했다. 확실히 나쁜 숫자는 아니지만, 이것만으로는 오늘의 가치평가가 정당화될 것 같지는 않다. 하지만 이것은 다소 이례적인 일로, 틀림없이 코로나바이러스 대유행의 도움을 받고 있다. 지난 10년간 CAGR은 30%에 훨씬 근접했다. 한 가지는 분명한 것 같다; 투자자들은 높은 미래 성장에 베팅하고 있다. 각 부문의 성장 전망을 살펴보자.
상거래를 시작으로 Statista와 eMarketer 모두 궤적에 대한 매우 유사한 전망을 제공한다.

Source:   eMarketer

이커머스 부문의 매출은 향후 3년간 약 12%의 CAGR로 성장할 것으로 예상된다. 그러나 이는 메르카도리브레가 수익을 얼마나 늘릴 수 있는지를 직접 보여주는 것은 아니다. 2020년 마지막 분기에, 통합 GMV는 102% 성장했다. 동시에 수익은 전년 대비 149% 성장했다.
여기서 중요한 것은 COVID가 성장 속도나 eCommerce로의 전환을 가속화했다는 것이다. 다시 말해 늘어난 것은 이들 시장에 대한 침투다. 사실, 라틴 아메리카 대륙은 온라인 상거래가 여전히 갈 길이 있는 곳 중 하나이다. 현재 약 68%의 사람들이 모바일 구독을 하고 있는데, 이는 eCommerce와 결제 서비스 둘 다 아직 많이 개발되지 않은 잠재 고객 시장이 존재한다는 것을 의미한다.
당분간 MELI는 매출의 증가와 자사의 사이트가 생성하는 고유한 방문에서 입증되었듯이 이 부문에서 확실한 시장 리더로 남아 있다.

남미 시장에서 MELI는 고유한 eCommerce 트래픽의 약 54%를 차지하고 있다. 다음으로 큰 경쟁자는 B2W(OTCPK:BTOY), OLX그룹 순이다.

특히 인구와 지출 측면에서도 가장 큰 비중을 차지하는 아르헨티나와 브라질에서 MELI의 우세가 두드러진다.
"핀테크"는 성장과 수익성 측면에서 이 방정식의 더 흥미로운 부분이다. 우선, 결제 서비스가 훨씬 더 높은 마진을 가지고 있다는 것은 분명하며, 이는 페이팔(PYPL)과 비자(Visa Inc.)가 가지고 있던 마진과 비교될 수 있다. 메르카도리브레가 투자자들을 깜짝 놀라게 할 수 있는 기회도 바로 여기에 있다. 현재로선 중남미 인구의 70%가 은행계좌가 없는 상태로 남아 있고, 특정 지역에 따라 직불카드를 소지하고 있는 사람은 25.59%에 불과했다. 그것은 MELI가 잠재적으로 표적으로 삼을 수 있는 약 4억 4천6백만 명의 은행 없는 사람들이다.
Mercado Pay는 전통적인 은행 없이도 거래를 용이하게 할 수 있는 큰 중간 역할을 제공한다. (약간 이해가 안 됨. 확인 해봐야 할 듯)

글로벌 페이먼트 리포트의 자료를 찾아봤는데, 위 전망에 따르면 2023년까지 라틴 아메리카의 비현금 지급액이 50%를 넘어설 수 있다. MELI는 특히 상업적 플랫폼을 활용하여 영향력을 획득할 수 있기 때문에 충분히 좋은 기회를 갖는다.
다시 한 번 말하지만 MELI는 이 분야에서 우위를 점하고 있는 선수들 중 한 명이다.

Source: eMarketer

MELI는 아르헨티나의 시장 선두주자지만 브라질의 삼성 페이에 뒤지고 있다. 자랑스럽기도 하다.

그러나, 이 정보는 이 분야의 최신 정보를 반영하지 않는다고 보인다. 2020년 2분기 메르카도파고는 전년 동기 대비 64% 성장했다. 가장 고무적인 것은 오프 플랫폼 결제가 175% 증가했다는 사실이다. 이는 소비자들이 MELI를 자사 플랫폼 외부의 거래에 관한 한에서도 우수한 결제 서비스로 보고 있음을 보여준다. 그리고 물론, MELI는 여전히 자체적인 전자상거래 플랫폼을 활용할 수 있는데, 이것은 경쟁사들이 할 수 없는 것이다.

수익 전망

위에서 언급했듯이, MELI가 BABA와 유사한 수익성 수준을 달성할 수 있다고 믿는다. 

 

Source:   Macrotrends

 

첫 번째 차트는 MELI이고, 두 번째 차트는 BABA이며, 둘 다 2014년에 시작해서 2020년 2/4분기에 끝난다. 우리가 알 수 있듯이, MELI는 현재 수익성이 없다. 그 회사는 성장에 초점을 맞추고 있고 당연히 그렇다. 이것은 BABA도 한 것이다. 2014년에는 영업이익률이 50%에 육박했지만 이는 서서히 18.5%대로 떨어졌다. 하지만 이 기간 동안 이 회사는 큰 성장세를 누렸다.
우리는 MELI가 적어도 현재 BABA의 수익성을 20% 영업수익률 바로 밑도는 수준으로 끌어올릴 수 있을 것으로 보고 있으며, 이는 우리의 가치평가에 반영되어 있다. 이렇게 생각하는 두 가지 주요 이유는 다음과 같다.
첫째로, 위에서 언급했듯이, 두 회사는 운영 면에서 믿을 수 없을 정도로 유사하다. MELI의 수익 분포를 이미 살펴봤으니, BABA에 대해 알아보자.

Source: Statista

BABA의 기업 운영은 물론 현재 MELI보다 훨씬 더 많은 영역을 다루고 있다. 알리바바는 무엇보다도 클라우드 컴퓨팅과 디지털 미디어 분야에서 사업을 하고 있다. 그러나 2020년에는 수익의 약 65%가 e커머스로부터 발생했고, 나머지는 "기타"로 일반화될 수 있는 것에 속한다. 알리바바가 지분 33%를 보유하고 있는 알리페이를 포함한 합작법인에서 상당한 수익을 얻고 있기 때문이다.

어쨌든 알리바바의 다른 부문은 e커머스보다 더 많이 성장해왔고, 이는 특히 순이익의 관점에서 측정했을 때 더 높은 이익을 이끌어냈다. BABA의 순이익은 2018년 20% 미만으로 바닥을 쳤고 현재 30% 수준이다. MELI의 순이익은 MELI의 결제 시스템이 e커머스를 능가하고, 회사는 클라우드와 같은 다른 이니셔티브에 투자하는 것과 유사하게 행동하는 것이 합리적이다.

따라서 수익성이 더 높은 것을 정당화하는 한 가지 이유는 이윤이 더 높아질 것이기 때문이다. 다른 하나는 비용이 수익에 비해 낮을 것이라는 것이다. 기업들이 매우 빠르게 성장하고 있을 때 이런 일이 자주 일어난다. 그것은 BABA의 경우였고, 우리는 MELI에서 그런 일이 일어나기를 기대한다.

2016년 BABA 운영비는 수익의 36.81%였으나, 이를 작성할 당시 25% 내외로 꾸준히 하락해 왔다. MELI의 경우 최근 5년간 운영비가 증가했는데, 주로 SGA에서의 지출이 증가했기 때문이다. MELI는 시장 주도권 확보에 많은 투자를 했고, 대부분 성공했다. 이 때문에 마케팅 및 관리비 상한선을 유지하면서 높은 유기적 성장을 지속할 수 있을 것으로 판단된다.

결론적으로, BABA와 MELI의 비교는 많은 면에서 적절해 보인다. 두 사람 모두 e커머스와 결제에 관한 한 각 지역의 선두주자다. 성장 측면에서도 비슷한 프로필을 갖고 있다. 

가치 분석

정말 주관적인 부분이다. 현금없는 경제로의 전환이 가속화되고, 온라인 소매업의 인기가 높아짐에 따라, MELI가 지난해의 성장률을 곧 유지할 수 있을 것으로 믿는다. 나아가 BABA와 유사한 수익성 수준을 기대해 볼 수 있다.

위험 요소들

물론 이러한 평가는 MercadoLibre가 시장 주도권을 유지할 수 있을 것이라는 핵심 가정 하에 이루어진다. 메르카도리브레는 분명히 경쟁하기 위해 고군분투할 것이다. 여기에 은행들도 핀테크 공간으로 진출할 예정인데, 이들 중 상당수가 인프라와 사업 경험이 더 좋다는 평도 많다. 마치 브라질 국채 투자처럼? 마지막으로, 통화 위험도 상당하며, 세계 부채가 사상 최대치를 기록하면서,  심지어 어떤 형태의 채무불이행과 정치적 불안정을 볼 수 있다.

마무리

현실적으로는 5년 후를 보았을 때, 현금흐름을 극대화하기보다는 MELI가 사업을 계속 확장해 성장에 투자하는 것을 원할 가능성이 높다. 그러나 위의 가설은 여전히 그 회사가 가지고 있는 현금창출 잠재력에 관한 유효한 가설이다. BABA에 비해 이 회사는 더 높은 위험/보상 프로필을 제공한다. MELI가 시장 주도권을 유지한다면 밸류에이션으로 성장할 것이라는 데는 의심의 여지가 없다.

 

 

Source:

Macrotrends

 eMarketer

MercadoLibre investor relations

Global Payments Report